Le marché américain de petites et moyennes entreprises a quasiment la même taille que le marché européen des actions dans son ensemble. Il est toutefois souvent délaissé par les investisseurs, alors que les mid-caps affichent historiquement le meilleur rapport rendement / risque. Celles-ci devraient selon nous occuper une place plus importante dans le portefeuille des investisseurs.
Nous commencerons par expliquer pourquoi il est important d’investir dans ce segment attractif du marché.
Nous examinerons ensuite comment les investisseurs peuvent tirer parti de cette classe d’actifs, en investissant dans le fonds BL-American Smaller Companies, qui fête ses deux ans d’existence.
Pourquoi investir dans des petites et moyennes entreprises américaines ?
Peut-être êtes-vous vous-même dans cette situation ou connaissez-vous quelqu’un qui l’est. Il est en tout cas fort probable que vous ayez entendu parler du « syndrome de l’enfant du milieu ». Que ce phénomène existe ou non, les enfants du milieu estiment souvent qu’ils sont ignorés et qu’ils n’ont pas de place clairement définie dans la famille. Les valeurs de capitalisation moyenne souffrent souvent des mêmes maux, les grandes capitalisations et les entreprises plus jeunes, les petites capitalisations, captant souvent toute l’attention des investisseurs.
Les mid-caps américaines affichent un profil de rendement ajusté au risque attractif
Dans la famille des actions, les mid-caps pourraient bien être cet enfant du milieu. Toutefois, leur performance est loin d’être moyenne. En effet, bien que les small-caps aient la réputation d’offrir les rendements les plus élevés du marché, ce sont en réalité les mid-caps qui ont historiquement surperformé les petites et grandes capitalisations sur le long terme. Ajoutons qu’elles génèrent en outre ce rendement supérieur en présentant moins de risques que les petites capitalisations.
Les mid-caps ont surperformé les grandes capitalisations dans des conditions de marché favorables et ont de surcroît offert quasiment le même niveau de protection pendant les périodes défavorables. Cela peut s’expliquer par une meilleure résistance de leurs résultats que ceux de petites et grandes capitalisations pendant les périodes de récession.
Le rapport entre le risque et le rendement offert par un véhicule d’investissement est mesuré par un calcul statistique appelé ratio de Sharpe. Historiquement, les mid-caps affichent le ratio de Sharpe le plus élevé.
Sur les 20 dernières années au 30/06/2017, les mid-caps ont enregistré de meilleurs rendements ajustés au risque que les small et large caps
Source : Morningstar, 30/06/2017
« Les intérêts composés sont la 8e merveille du monde. » (Albert Einstein)
Un investissement de 100 000 dollars dans des mid-caps aurait enregistré le plus haut rendement sur 20 ans, avec une valeur d’environ 639 000 dollars, soit 38 % de plus que les small-caps et 53 % de plus que les larges caps. Un rendement annuel supérieur accroît le rendement total au fil des années et accélère également l’effet des intérêts composés. Plus le temps passe et plus l’effet de ce dernier devient important.
La surperformance observée ces 20 dernières années s’est produite dans différents contextes de marché, notamment la bulle Internet des années 1998-2001, la période entre 2003 et 2007, qui a connu des cycles complets pour les taux d’intérêt, le logement et les matières premières, et la période 2009-2016, qui a suivi la crise financière mondiale.
Croissance d‘un investissement hypothétique de 100 000 USD mesurée par la performance de l’indice du 30 juin 1997 au 30 juin 2017
Source : Bloomberg, 30/06/2017
Des entreprises situées dans la phase la plus attractive de leur cycle de vie
Après avoir franchi l’étape difficile du lancement, les entreprises de petites et moyennes capitalisations entrent dans une phase où elles peuvent déployer tout leur potentiel de croissance. La principale raison de leur croissance supérieure à celles des grandes capitalisations est purement mathématique : il est plus facile de grandir en partant d’une base faible que d’un niveau élevé. Par rapport aux small-caps, les mid-caps présentent l’avantage d’être généralement plus matures et de disposer par conséquent d’une trésorerie plus importante, de bilans plus solides, d’une équipe de direction plus expérimentée, de marques, de positions de marché, de produits et de relations mieux établis. Celles-ci se trouvent dans un cycle de vie dans lequel elles peuvent générer une croissance rentable stable et offrir de ce fait des rendements plus élevés aux actionnaires.
Capitalisations boursières et cycle de vie de l’entreprise
Au sein du segment des mid-caps, l’approche associant qualité et croissance a historiquement conduit à de solides performances
Bien documenté pour les valeurs de grandes capitalisations, le facteur qualité s’applique aussi aux moyennes capitalisations, dont les entreprises de grande qualité ont enregistré de meilleurs résultats sur le long terme que celles de qualité médiocre. Les mid-caps de qualité surperforment leurs concurrentes de qualité inférieure sur quasiment toutes les périodes et dans presque toutes les conditions de marché.
Les États-Unis, caractérisés par des marchés des capitaux importants et un esprit entrepreneurial marqué, offrent un environnement unique aux entreprises de croissance. Or la croissance représente l’un des principaux facteurs de rendement à long terme. La génération d’une croissance supérieure à la moyenne pour les mid-caps s’est traduite par des avantages de performance plus importants que pour les entreprises affichant une croissance moins rapide.
Source : Ned Davis Research (NDR), 31/12/2016
Les investisseurs sont souvent sous-exposés aux mid-caps
Les investisseurs ont tendance à détenir relativement moins de mid-caps, les actifs placés dans ces valeurs étant nettement inférieurs à ce que l’analyse des capitalisations boursières relatives pourrait suggérer. Les mid-caps représentent 26 % des capitalisations boursières du marché américain des actions, mais seulement 13 % des actifs des fonds communs de placement et des ETF. De ce phénomène découle une sous-valorisation structurelle des mid-caps.
Les entreprises américaines de petites et moyennes capitalisations offrent une exposition plus forte à l’économie la plus dynamique et la plus importante du monde
Les petites et moyennes capitalisations dérivent l’essentiel de leurs chiffres d’affaires et de leurs bénéfices de l’économie nationale, qui présente moins de risque que l’économie mondiale, dont dépendent les grandes capitalisations internationales. Elles bénéficient ainsi plus directement du dynamisme de l’économie américaine. Les périodes de forte appréciation du dollar peuvent également pénaliser les multinationales qui effectuent des ventes à l’international.
Les petites et moyennes capitalisations sont moins exposées à l’international
Source : Bloomberg, 30/09/2017
L’univers des entreprises de petites et moyennes capitalisations fait l’objet de moins de recherches que les grands indices et offre de ce fait de nombreuses possibilités aux gestionnaires actifs
En raison de l’insuffisance d’analyses disponibles, il faut davantage de temps au marché pour apprécier la valeur des mid-caps. Les grandes capitalisations bénéficient aujourd’hui de beaucoup plus de recommandations d’analystes, qui entraînent une forte efficience du marché, le cours de leurs actions reflétant rapidement les informations disponibles. Les petites et moyennes capitalisations ont en revanche généralement moins de recommandations. Les informations les concernant sont par conséquent diffusées plus lentement sur le marché, ce qui peut offrir aux gestionnaires de portefeuilles des possibilités de générer de l’alpha.
Nombre moyen d’analystes par fourchette de capitalisation
Source : Bloomberg, 30/09/2017
>>> En résumé, si vous avez ignoré les entreprises de petites et moyennes capitalisation, et en particulier les mid-caps, vous avez manqué des opportunités exceptionnelles !
En investissant dans le fonds BL-American Smaller Companies, vous profitez du « sweet spot » du marché
Lancé en novembre 2015, le fonds BL-American Smaller Companies fête ses deux ans d’existence. Il a été créé afin de profiter du « sweet spot », le segment idéal, présenté ci-dessus : investir dans des entreprises de qualité à la croissance rapide et principalement de capitalisation moyenne, qui selon nous devraient voir leur valeur fortement augmenter au fil du temps.
Pleins feux sur les mid-caps
Le fonds présente un biais fort envers les mid-caps, mais offre également une exposition aux small-caps. Il peut ainsi profiter d’entreprises intéressantes remplissant nos critères de qualité dès leurs débuts et accéder à un ensemble d’opportunités plus large.
Allocation en fonction des capitalisations boursières du BL-American Smaller Companies
Source : BLI ; Capitalisations boursières : mid-caps (5-20 Mrd USD) et small-caps (0,5-5 Mrd USD). Capitalisation boursière moyenne pondérée du BL-American Smaller Companies de 9,4 Mrd USD au 16/11/2017
Les marchés moins efficients, tels que ceux des small et mid-caps, nécessitent une gestion active
La majeure partie de notre travail consiste à rechercher des entreprises de qualité offrant un avantage concurrentiel durable et une thèse d’investissement solide. En sélectionnant nos valeurs selon une approche active, nous éliminons les entreprises de qualité médiocre, désavantagées sur le plan concurrentiel, à forte intensité capitalistique, dont la valorisation est trop élevée, qui sont trop endettées ou qui dégagent un mauvais rendement sur capitaux employés. Nous sommes convaincus que la sélection rigoureuse d’entreprises de grande qualité présentant des valorisations raisonnables permet à un gestionnaire actif de créer de la valeur.
Rendement sur capitaux employés ; BL-American Smaller Companies vs Russell 2500*
Source : Bloomberg, BLI
*Russell 2500 : hors entreprises déficitaires qui ne paient pas d’impôts, entreprises financières et immobilières et celles pour lesquelles toutes les informations ne sont pas disponibles
Focus sur les entreprises détenues par le fonds BL-American Smaller Companies
Le fonds consiste en un portefeuille concentré (53 valeurs actuellement) rassemblant nos meilleures idées d’investissement. Les entreprises se trouvent souvent dans des niches attractives ou tirent parti de tendances à long terme, telles que le vieillissement de la population, l’automatisation, l’amélioration des conditions de vie, la digitalisation, etc. Afin d’offrir au lecteur une meilleure compréhension de notre méthodologie, nous présentons ci-dessous notre principale position.
ResMed – Changing lives with every breath
ResMed est le leader des solutions pour l’apnée du sommeil (troubles respiratoires du sommeil). La société conçoit, produit et distribue des produits médicaux, tels que des appareils de ventilation et des masques, pour traiter les troubles respiratoires. Ces dispositifs aident les patients à mieux respirer et permettent d’éviter les complications associées à l’apnée du sommeil, comme la fatigue et l’hypertension. ResMed dégage un chiffre d’affaires récurrent très margé avec ses masques et ses oreillers. Elle opère dans un marché de niche oligopolistique, important, sous-pénétré et sous-diagnostiqué. 26 % des adultes présentent une forme d’apnée du sommeil aux États-Unis, l’un des marchés les plus pénétrés au monde, seuls 10 % à 15 % de patients sont soignés pour ce trouble. L’amélioration de la sensibilisation (à l’aide de montres intelligentes, par exemple) et la mise en place de tests plus pratiques (chez soi plutôt qu’en laboratoire) devraient favoriser le développement de ce marché. Les moteurs de long terme que sont les tendances démographiques et le vieillissement de la population (les troubles respiratoires du sommeil sont liés à l’obésité, au diabète et aux maladies cardiovasculaires) augmentent encore la taille potentielle de ce marché. ResMed bénéficie également d’opportunités dans les soins respiratoires, 380 millions de personnes dans le monde souffrant, selon les estimations, d’une maladie pulmonaire obstructive chronique, maladie qui devrait devenir la troisième principale cause de mortalité d’ici à 2020. Ses produits diminuent le coût des soins en permettant des traitements à domicile. La société est un leader mondial des soins connectés. Plus de 4 millions de personnes sont déjà suivies à distance chaque jour, ce qui lui permet de fidéliser les patients ainsi que le personnel soignant.
Cibles d’acquisitions attractives
La solidité financière et les caractéristiques de croissance de certaines petites et moyennes capitalisations en font des cibles d’acquisition intéressantes. Depuis le lancement du fonds, quatre sociétés ont déjà fait l’objet d’offres de rachat (Valspar, Whitewave, Mead Johnson Nutrition et CR Bard).
>>> Nous estimons que le fonds BL-American Smaller Companies est parfaitement positionné pour bénéficier du « sweet spot » du marché et offrir aux investisseurs des rendements ajustés au risque élevés sur le long terme.
